本次交易处于多重国家政策利好叠加的窗口期。在中小企业发展方面，《"十四五"促进中小企业发展规划》《关于进一步支持专精特新中小企业高质量发展的通知》等文件持续强调中小企业转型升级的重要性。在版权服务领域，《版权工作"十四五"规划》明确提出"推动版权产业高质量发展，强化版权全链条保护，加强区块链等新技术开发运用"；《知识产权强国建设纲要（2021-2035年）》及《"十四五"国家知识产权保护和运用规划》亦将知识产权服务业列为重点发展方向。在资本市场层面，2024年出台的新"国九条"和"并购六条"明确支持上市公司通过并购重组向新质生产力方向转型升级，为本次交易提供了直接的制度激励。
标的公司所处的电子版权认证服务赛道，系区块链技术在移动应用版权服务领域的创新应用。随着移动互联网和人工智能技术的深度融合，APP开发门槛大幅降低，小游戏、小程序等轻量化应用形态爆发式增长。根据工信部历史监测数据，我国在架APP数量在规范整治后稳定在250万款以上；第三方平台监测显示2025年全国新更新和新上架APP数量达47万款，较2024年的24万款大幅增加。移动应用分发平台为落实知识产权保护义务、降低"避风港原则"下的连带责任风险，普遍要求开发者在APP上架时提交可信的版权材料。标的公司推出的电子版权认证证书已获得华为、腾讯、小米、OPPO、vivo、百度、抖音、荣耀等国内主流应用分发平台的采信，形成了"平台采信→开发者认可→平台覆盖扩大→开发者接受度提升"的良性循环。
上市公司创业黑马长期深耕中小企业服务领域，已积累超过15万家中小企业客户资源。本次收购版信通100%股权，核心目的在于：第一，将上市公司原有的知识产权服务从传统的商标、软著登记代理延伸至基于区块链技术的电子版权认证领域，拓宽企业服务品类，切入移动应用开发者这一高增长客群；第二，实现技术协同——标的公司的区块链存证技术与上市公司的AI大模型（黑马天启）能力互补，既可提升审核效率，又可为AI生成内容的版权服务提供技术基础；第三，直接改善上市公司盈利状况——标的公司2024年、2025年分别实现净利润3,024.88万元和4,988.48万元，而上市公司同期归母净利润分别为-10,554.24万元和-4,909.04万元，本次收购对上市公司扭亏具有显著的财务意义。
本次交易采用发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金的方式。上市公司拟向数字认证、云门信安、李海明、怡海宏远、潘勤异、熊笃、董宏、李飞伯8名交易对方购买其合计持有的版信通100%股权。交易完成后，版信通成为上市公司全资子公司。
本次交易拟收购版信通100%股权，交易作价为28,000.00万元，以2024年12月31日为评估基准日的收益法评估值28,151.64万元为参考依据，经交易各方协商确定。交易作价与评估值基本一致，差异仅为151.64万元（-0.54%）。
本次交易总对价28,000.00万元中，以股份支付14,722.40万元（占52.58%），以现金支付13,277.60万元（占47.42%）。发行股份价格为23.07元/股，不低于定价基准日前120个交易日均价的80%；发行股份数量为6,381,618股，占发行后总股本的3.67%（不考虑配套融资）。
上市公司拟向不超过35名特定投资者询价发行股份募集配套资金，总额不超过14,720.00万元，不超过股份购买资产交易价格的100%，且不超过发行前总股本的30%。所募资金全部用于支付本次交易现金对价、中介机构费用及相关税费。
本次交易构成《重组办法》第十二条规定的重大资产重组——标的资产净额（交易作价28,000.00万元）占上市公司2024年末归母净资产（42,368.86万元）的比例为66.09%，超过50%且金额超过5,000万元。本次交易不构成关联交易，不构成重组上市。交易前后上市公司控股股东、实际控制人均为牛文文先生，控制权未发生变化。
现金对价的支付来源为本次募集配套资金。若配套融资未能实施或不足，上市公司将以自筹资金先行支付或补足，不影响本次发行股份购买资产的实施。
| 交易对方 | 持股比例 | 支付总对价（万元） | 支付方式 | 隐含100%估值（万元） | 备注 |
|---|---|---|---|---|---|
| 数字认证 | 36.60% | 10,248.42 | 全现金 | 28,000.00 | 国有企业（数字认证，300579.SZ），需履行国资挂牌程序 |
| 云门信安 | 25.65% | 7,182.00 | 现金1,523.20 + 股份5,658.80 | 28,000.02 | 李海明持股100% |
| 李海明 | 25.35% | 7,098.00 | 全股份 | 28,000.04 | 标的公司实际控制人 |
| 怡海宏远 | 5.38% | 1,505.98 | 全现金 | 27,989.22 | 员工持股平台，李海明控制 |
| 潘勤异 | 2.15% | 600.60 | 全股份 | 27,934.88 | 标的公司技术开发中心总监 |
| 董宏 | 1.76% | 491.40 | 全股份 | 27,920.45 | 标的公司总经理助理 |
| 熊笃 | 1.76% | 491.40 | 全股份 | 27,920.45 | 标的公司业务创新总监 |
| 李飞伯 | 1.37% | 382.20 | 全股份 | 27,897.81 | 标的公司业务运营部总监 |
| 合计 | 100.00% | 28,000.00 | 现金13,277.60 + 股份14,722.40 | 27,999.88 | — |
注：隐含100%估值 = 支付总对价 ÷ 持股比例。因持股比例四舍五入导致合计隐含值存在微小差异，整体对价均基于28,000.00万元整体估值分配。
| 差异维度 | 是否存在差异 | 具体表现 | 原因 |
|---|---|---|---|
| 估值差异 | 否 | 各交易对方支付总对价均按持股比例乘以28,000.00万元整体作价分配，隐含100%估值基本一致 | 交易各方以标的资产整体评估值为基础协商定价，不存在针对特定交易对方的估值调整 |
| 支付方式差异 | 是 | 数字认证（36.60%）获全现金10,248.42万元；怡海宏远（5.38%）获全现金1,505.98万元；李海明等6名主体获得全股份；云门信安（25.65%）获得"现金+股份"混合对价 | 数字认证为国有上市公司，需完成国资产权交易程序，以现金方式退出；怡海宏远作为员工持股平台以现金方式实现退出；李海明及核心管理团队以股份对价实现利益绑定；云门信安基于税务筹划和部分现金需求采取混合方式 |
| 支付时间差异 | 是 | 数字认证现金对价分两期支付（首期30%即3,074.53万元于合同生效后5个工作日内支付，剩余7,173.89万元在募集资金到位后30日内支付且不超过1年，并按LPR支付延期利息）；云门信安和怡海宏远现金对价在募集资金到账后30日内一次性支付 | 数字认证系国有产权交易，需遵循产权交易所交割规则和分期付款安排；其他交易对方无此约束 |
标的公司版信通的核心业务为软件著作权电子版权认证服务，2025年度贡献营业收入的96.68%。该服务基于区块链技术，将APP软件的全生命周期信息进行哈希值固化存证，并出具电子版权认证证书，满足移动应用开发者在华为、腾讯、小米、OPPO、vivo、百度、抖音、荣耀等主流应用分发平台上架APP时的版权材料要求。业务实质上属于区块链存证行为证明，不具备著作权权属确认效力，不赋予著作权。
此外，标的公司还保留软件著作权登记代理业务（2025年收入占比3.21%），作为核心业务的补充；技术服务业务收入规模极小（占比0.11%）。
标的公司已构建覆盖申请、审核、上链、存证、出证、核验全流程的版权服务系统，核心技术包括：APP电子认证证书核验系统（发明专利ZL202011283085.0）、电子版权认证服务系统、电子版权链系统（发明专利ZL202411439545.2）等。截至报告期末，标的公司拥有发明专利3项、软件著作权37项、注册商标31项，并参与了《应用分发平台APP审核规范》《移动应用分发平台APP开发者信用评价体系》等多项团体标准和国家标准的制定。标的公司已取得ICP备案、增值电信业务经营许可证（京B2-20200023）、网信办区块链备案、公安网备及信息系统安全等级保护备案证明（三级）等资质，系高新技术企业和北京市"专精特新"中小企业。
标的公司以代理销售模式为主（2025年占比94.09%），直接销售为辅。客户主要为版权代理服务机构，前五大客户收入占比2024年为20.77%、2025年为19.07%，客户集中度较低且分散。终端用户为APP开发者，截至2025年末已累计服务约12万余名APP开发者，颁发电子版权认证证书约41万件。标的公司不存在向单个客户销售比例超过50%或严重依赖少数客户的情况。值得关注的是，原员工索思达设立的北京版荣科技文化有限公司系标的公司第一大客户（2025年销售404.49万元，占比5.28%），已比照关联交易披露。
标的公司系国内首家从事软件著作权电子版权认证业务且实现国内主流应用分发平台覆盖和规模商业化的企业，具备较强的先发优势和生态壁垒。标的公司已将核验接口深度集成至国内主流应用分发平台的审核系统后台，构建了联结应用分发平台和应用开发者的电子版权认证证书核验基础设施。虽然应用分发平台与标的公司之间未约定排他性条款，但更换或新增类似服务商需投入较高的系统改造和流程调整成本，形成较强的生态粘性。
标的公司所处的版权服务行业市场空间广阔。根据国家版权局数据，中国版权产业行业增加值从2019年7.32万亿元增长至2023年9.38万亿元，占GDP比重从7.39%上升至7.44%。电子版权认证服务的下游需求直接来源于移动应用开发市场：我国在架APP数量稳定在250万款以上，第三方平台监测的年度新更新和新上架APP数量从2023年的27万款增至2025年的47万款。小游戏市场的爆发尤为突出——2025年国内小程序游戏市场收入达535.35亿元，同比增长34.39%，小游戏上架以微信、抖音、快手等平台为主，为标的公司带来显著的增量证书需求。
从竞争格局看，A股上市公司中尚无从事同类业务的企业。安妮股份（002235.SZ）和中广天择（603721.SH）从事基于区块链的版权存证业务，但主要聚焦于作品内容版权领域，与标的公司所处的移动应用软件版权服务场景存在差异，不构成直接竞争。非上市平台如微版权、至信链、蚂蚁链等提供版权存证服务，但业务应用场景和流程亦有明显差异。标的公司凭借先发优势、平台覆盖度和生态绑定效应，处于行业领先地位。未来随着AIGC内容版权服务、人工智能应用版权等新领域的拓展，市场空间有望进一步打开。
| 项目 | 2024年 | 2025年 |
|---|---|---|
| 营业收入（万元） | 5,319.67 | 7,658.79 |
| 营业成本（万元） | 168.31 | 155.71 |
| 利润总额（万元） | 3,434.74 | 5,712.56 |
| 净利润（万元） | 3,024.88 | 4,988.48 |
| 归母净利润（万元） | 3,024.88 | 4,988.48 |
| 扣非归母净利润（万元） | 3,024.36 | 4,831.31 |
增速分析： 2025年营业收入同比+43.97%，归母净利润同比+64.91%，扣非归母净利润同比+59.74%。收入增速主要受益于电子版权认证服务订单量的增长（新办证书从12.90万件增至21.02万件，+62.95%）；净利润增速高于收入增速，主要系收入结构优化及成本管控导致期间费用率从32.55%降至25.06%。2025年实际经营业绩远超收益法评估预测（收入完成率143.97%，扣非净利润完成率175.78%），增长速度高于移动应用行业整体水平，但考虑到小游戏市场爆发带来的证书需求激增，该增速与特定细分行业的阶段性高景气度一致。
| 产品 | 2024年收入（万元） | 2024年占比 | 2024年毛利率 | 2025年收入（万元） | 2025年占比 | 2025年毛利率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 电子版权认证服务 | 5,073.53 | 95.37% | 98.17% | 7,404.58 | 96.68% | 98.39% |
| 软著登记代理及其他 | 223.01 | 4.19% | 72.96% | 245.62 | 3.21% | 86.14% |
| 技术服务 | 23.12 | 0.43% | 33.82% | 8.58 | 0.11% | 74.27% |
| 合计 | 5,319.67 | 100.00% | 96.84% | 7,658.79 | 100.00% | 97.97% |
增速分析： 电子版权认证服务收入2025年同比+45.94%，是驱动整体收入增长的核心引擎；软著登记代理收入同比+10.13%，保持稳定；技术服务收入同比-62.89%，但绝对规模极小，对整体影响有限。主营业务毛利率从96.84%提升至97.97%，主要系电子版权认证业务订单量增加带来的固定审核成本摊薄效应。97%以上的毛利率处于极高水平，显著高于传媒行业一般水平，但与该业务的轻资产属性（收入主要来自系统自动化审核+少量人工投入）相符。需警惕的是，该等毛利率水平对市场竞争格局和业务定价政策的变化极为敏感。
| 项目 | 2024年 | 2025年 |
|---|---|---|
| 资产总额（万元） | 6,689.84 | 11,658.07 |
| 负债总额（万元） | 1,633.72 | 1,613.46 |
| 所有者权益（万元） | 5,056.12 | 10,044.61 |
| 货币资金（万元） | 6,044.84 | 5,899.51 |
| 应收账款（万元） | 10.54 | 13.92 |
增速分析： 2025年末资产总额同比+74.26%，所有者权益同比+98.67%，均大幅增长。资产增长主要源于经营利润留存和理财资产配置（其他流动资产增加3,736.90万元系购买大额存单，其他非流动资产增加1,511.73万元系定期存款），而非经营性规模扩张。负债总额同比基本持平（-1.24%），资产负债率从24.42%降至13.84%，财务结构极为稳健。应收账款余额极小（2025年末仅13.92万元），反映标的公司"先收款后服务"的经营模式使其经营活动现金流充裕。资产端的高流动性配置与轻资产经营特征相匹配。
| 项目 | 2024年 | 2025年 |
|---|---|---|
| 经营活动产生的现金流量净额（万元） | 3,663.48 | 5,233.26 |
| 投资活动产生的现金流量净额（万元) | -97.01 | -5,250.12 |
| 筹资活动产生的现金流量净额（万元） | -1,111.47 | -128.49 |
| 现金及现金等价物净增加额（万元） | 2,455.01 | -145.34 |
增速分析： 2025年经营活动现金流净额同比+42.85%，与净利润增速基本匹配，净利润现金含量达104.91%，盈利质量优良——这主要得益于预收款结算模式带来的经营性应付项目增加。投资活动现金流净流出-5,250.12万元，大幅增加系标的公司使用闲置资金购买5,200万元大额存单和定期存款，属于资金管理行为而非产能投资。筹资活动流出收窄至-128.49万元（2024年为-1,111.47万元），主要系上年度现金分红1,000万元不再发生。整体现金流结构显示标的公司处于"强经营现金流+低资本开支"的优质状态，与轻资产平台型服务商定位高度一致。
本次交易聘请中瑞世联评估集团以2024年12月31日为评估基准日，分别采用资产基础法和收益法对版信通股东全部权益进行评估。收益法评估值为28,151.64万元，资产基础法评估值为6,030.47万元，两种方法差异额为22,121.17万元，差异率为366.82%。评估机构认为，收益法不仅反映了企业账面各项资产的价值，还反映了行业竞争力、管理水平、人力资源及要素协同等资产基础法无法体现的贡献，最终选取收益法作为最终评估结论。收益法评估结果较母公司财务报表净资产账面值（4,842.39万元）增值23,309.25万元，增值率为481.36%；较合并口径归母净资产（5,056.12万元）增值23,095.52万元，增值率为456.78%。
本次评估采用企业自由现金流折现模型，折现率取WACC=12.17%。关键参数：无风险利率Rf为1.68%（10年期国债到期收益率），市场风险溢价MRP为5.98%（基于沪深300指数后复权收盘价），剔除财务杠杆调整后β系数平均值βU=1.1362，公司特有风险调整系数Rs为3.70%。因标的公司无付息负债，权益资本成本Re即为WACC=1.68% + 1.1362×5.98% + 3.70% = 12.17%。
收益法预测期为2025年至2029年（5年），2029年后进入永续期。各年度收入预测如下：
| 项目 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 |
|---|---|---|---|---|---|
| 主营业务收入（万元） | 5,471.48 | 5,629.52 | 5,738.05 | 5,793.40 | 5,849.30 |
| 其中：电子版权认证服务（万元） | 5,268.23 | 5,426.28 | 5,534.80 | 5,590.15 | 5,646.05 |
| 软著登记代理及其他（万元） | 194.00 | 194.00 | 194.00 | 194.00 | 194.00 |
| 技术服务（万元） | 9.25 | 9.25 | 9.25 | 9.25 | 9.25 |
电子版权认证服务收入初始增长率设定为4%，逐年递减至2029年进入稳定期。评估师以软件和信息技术服务业全部上市公司2022-2024年收入增长率平均值作为参考依据，并结合标的公司仅有2年完整经营数据、业务模式较新的特点，采取审慎估计。2025年度实际收入完成率为143.97%，显著超过预测值，验证了预测的审慎性。
| 营业收入变动幅度 | 评估值（万元） | 评估值变动幅度 |
|---|---|---|
| -3% | 26,974.74 | -4.18% |
| -2% | 27,367.04 | -2.79% |
| -1% | 27,759.34 | -1.39% |
| 0% | 28,151.64 | 0.00% |
| +1% | 28,543.93 | +1.39% |
| +2% | 28,936.23 | +2.79% |
| +3% | 29,328.53 | +4.18% |
| 折现率变动幅度 | 评估值（万元） | 评估值变动幅度 |
|---|---|---|
| -1.5% | 31,017.27 | +10.18% |
| -1.0% | 29,977.37 | +6.49% |
| -0.5% | 29,025.78 | +3.11% |
| 0% | 28,151.64 | 0.00% |
| +0.5% | 27,345.78 | -2.86% |
| +1.0% | 26,600.46 | -5.51% |
| +1.5% | 25,909.03 | -7.97% |
营业收入变动与评估值呈正相关且较为敏感，折现率变动与评估值呈负相关。评估机构在参数设定上相对审慎（收入预测增长率仅4%），实际业绩已大幅超越预测。
本次交易业绩承诺采用归母净利润口径，以扣除非经常性损益前后孰低为准。承诺主体为云门信安、李海明、潘勤异、熊笃、董宏、李飞伯6名交易对方（即业绩承诺方、补偿义务人）。怡海宏远不承担业绩补偿责任，其补偿责任由李海明及云门信安承担；数字认证作为国有企业不参与业绩承诺。
原《业绩承诺与补偿协议》约定业绩承诺期为2025-2027年3年，各年度承诺净利润分别为不低于2,800万元、3,000万元、3,200万元，累计不低于9,000万元。2026年6月29日，各方签署《业绩承诺与补偿协议之补充协议》，将业绩承诺期调整为2026年及2027年（2年），各年度承诺净利润分别不低于3,000万元、3,200万元，累计不低于6,200万元。调整原因：标的公司2025年度经营业绩已确定（实际扣非归母净利润4,831.31万元，远超原承诺2,800万元），且根据《资产购买协议》，2025年度收益属于过渡期损益，归上市公司享有；调整后各方权利义务未发生变化，继续保持原有补偿义务的实质性水平。该补充协议已经上市公司2026年第三次临时股东会审议通过。
| 承诺主体 | 指标口径 | 2026年度承诺 | 2027年度承诺 | 合计 |
|---|---|---|---|---|
| 全体业绩承诺方共同承诺 | 标的公司经审计的归母净利润（扣非前后孰低） | ≥3,000万元 | ≥3,200万元 | ≥6,200万元 |
业绩补偿触发条件：若标的公司2026年度及2027年度累计实现的实际净利润合计数低于4,200万元（不含4,200万元），业绩承诺方应进行补偿。4,200万元系基于2025年度已实现业绩及原累计承诺9,000万元经协商确定（9,000 - 4,831.31 ≈ 4,200，取整）。
应补偿金额 =（4,200万元 - 2026及2027年度累计实际净利润数）÷ 9,000万元 × 17,751.58万元
注：分母9,000万元对应原三年累计承诺口径，分子保持调整后承诺期实际累计净利润，维持单位净利润缺口对应的补偿金额不变。
业绩承诺期届满后，上市公司聘请的证券业务资格会计师事务所对标的资产进行减值测试。若业绩承诺期内累计实际净利润低于4,200万元，且期末减值额大于累积已补偿金额，业绩承诺方需另行补偿差额。
| 补偿主体 | 补偿比例 | 责任承担方式 |
|---|---|---|
| 李海明、云门信安 | 88.9272% | 互相连带责任 |
| 潘勤异 | 3.3834% | 各自承担，李海明、云门信安连带 |
| 熊笃 | 2.7682% | 各自承担，李海明、云门信安连带 |
| 董宏 | 2.7682% | 各自承担，李海明、云门信安连带 |
| 李飞伯 | 2.1530% | 各自承担，李海明、云门信安连带 |
业绩承诺方承诺以标的资产认购的创业黑马股份优先用于履行补偿义务，不通过质押股份等方式逃废补偿义务。同时在锁定期承诺中约定，承诺人需根据各年度业绩承诺完成比例分三年解禁，未完成业绩时可解禁股份数量相应减少。
业绩承诺期届满时，若标的公司累计实际净利润超过4,200万元，超出的部分按以下方式计算业绩奖励：（累计实际净利润 - 4,200万元）× 63.3985% × 业绩奖励比例。累计超额<1,500万元时奖励比例为15%，≥1,500万元时为40%。奖励金额不超过本次交易价格的20%，即不超过5,600万元。奖励对象为标的公司经营管理团队及核心成员，其中50%按固定比例分配（李海明87.4%、潘勤异3.6%、熊笃3.0%、董宏3.0%、李飞伯3.0%），剩余50%由李海明提出分配方案并经创业黑马同意后实施。
净利润口径覆盖比例（调整后承诺期口径）：
累计承诺净利润（2026-2027年） = 6,200万元
交易金额 = 28,000.00万元（本次交易标的资产的交易作价）
净利率覆盖率 = 6,200 ÷ 28,000 × 100% = 22.14%
点评： 本次业绩承诺覆盖比例为22.14%，低于同行业可比并购一般30%-60%的净利润覆盖基准。这一比例偏低的主要原因在于：（1）承诺期由3年缩短为2年，减少了累计承诺金额的上限；（2）2025年度实际已实现的高业绩（4,831.31万元扣非归母净利润）未纳入承诺口径，而是作为过渡期损益安排直接归上市公司享有。若将2025年度已实现扣非净利润一并纳入"实际保障金额"口径，则实际保障水平为4,831.31 + 6,200 = 11,031.31万元（假设2025年度利润不以承诺形式出现但已实际锁定），对应覆盖率约为39.40%。但须注意，该等换算仅作为辅助参考，并非协议约定的直接承诺口径。覆盖比例偏低意味着若标的公司2026-2027年业绩显著下滑，补偿上限外的损失由上市公司承担的风险更高。
根据《资产购买协议》及《产权交易合同》，现金对价支付安排如下：
数字认证（全现金10,248.42万元）： 首期付款为转让价款的30%，即3,074.53万元，在合同生效后5个工作日内汇入北京产权交易所指定结算账户；剩余价款7,173.89万元，在募集资金到位之日起30日内支付，并按同期贷款市场报价利率（LPR）支付延期付款期间的利息。付款期限最长不超过合同生效之日起1年。
云门信安（现金1,523.20万元）和怡海宏远（现金1,505.98万元）： 在募集资金到账后30日内一次性支付全部现金对价。
《资产购买协议》的生效条件包括：（1）已获创业黑马董事会、股东大会批准；（2）已通过深交所审核并经中国证监会注册；（3）通过国家反垄断局的经营者集中审查（如需）；（4）相关法律法规要求的其他批准或核准（如需）。
本次交易实质存在两套交割路径：数字认证作为国有企业，其股权交易通过北京产权交易所公开挂牌及《产权交易合同》完成，采用分期付款并按LPR支付延期利息；其余交易对方通过《资产购买协议》完成股权交割。数字认证在交易未能获批或未能募集足够资金时，合同终止且需返还已付款项（可扣除其实际产生的合理费用）；其他交易对方的权益保障则主要通过业绩承诺与补偿机制实现。
云门信安、李海明、怡海宏远、潘勤异、熊笃、董宏、李飞伯应促使标的公司在创业黑马向云门信安、怡海宏远支付转让价款之日起20个工作日内办理股权变更登记；数字认证的股权交割在支付全部价款后20个工作日内完成。
标的公司在过渡期间产生的盈利由创业黑马享有，亏损由除数字认证外的交易对方以现金方式全额补偿给创业黑马。该安排符合《监管规则适用指引——上市类第1号》对收益法评估重组过渡期损益归属的要求。2025年度标的公司已实现归母净利润4,988.48万元，将归上市公司享有。
| 项目 | 2024年交易前 | 2024年交易后（备考） | 2025年交易前 | 2025年交易后（备考） |
|---|---|---|---|---|
| 资产总额（万元） | 63,630.15 | 95,084.98 | 49,751.85 | 82,756.01 |
| 归属于母公司所有者权益（万元） | 42,368.86 | 58,815.52 | 37,016.98 | 58,154.59 |
| 营业收入（万元） | 22,193.15 | 27,512.82 | 14,106.28 | 21,765.06 |
| 归属于母公司所有者的净利润（万元） | -10,554.24 | -7,829.98 | -4,909.04 | -218.08 |
| 基本每股收益（元/股） | -0.65 | -0.45 | -0.30 | -0.01 |
| 资产负债率（%） | 33.11 | 37.94 | 29.68 | 32.18 |
| 净资产收益率（%） | 未披露 | 未披露 | 未披露 | 未披露 |
说明：根据中兴华《备考审阅报告》，2024年度交易后归母净利润为-7,829.98万元，2025年度为-218.08万元，较交易前均大幅减亏，主要系标的公司净利润的合并贡献。基本每股收益由-0.65元/股提升至-0.45元/股（2024年）和由-0.30元/股提升至-0.01元/股（2025年），摊薄即期回报风险较小。备考数据未考虑募集配套资金影响。
本次交易完成后，上市公司将新增商誉24,140.58万元（按备考合并口径），占2025年12月31日归属于母公司股东净资产的比例为41.51%，占资产总额的比例为29.17%。若根据截至2025年12月31日标的资产经审计财务数据及评估数据进一步模拟测算，新增商誉金额为16,988.81万元。商誉均来源于标的公司盈利能力高于其可辨认净资产公允价值的部分。根据备考口径，本次形成的商誉规模较大，若标的公司未来业绩不达预期，商誉减值将对上市公司业绩造成重大影响。
审批风险：本次交易尚需深交所审核通过并经中国证监会同意注册，能否获准及时间存在不确定性。
交易暂停、中止或取消风险：内幕交易顾虑、商务谈判变化、监管审核要求变化等因素可能导致交易暂停、中止或终止。
拟购买资产评估风险：收益法评估增值率高达481.36%，若未来实际经营情况与评估假设不一致（如政策法规、经济形势、市场环境发生重大不利变化），可能导致标的资产估值与实际情况不符。
标的公司业绩承诺无法实现的风险：业绩承诺期2026-2027年累计承诺净利润6,200万元，若政策环境、市场需求或经营状况发生不利变化，实际净利润可能不达承诺。
商誉减值风险：新增商誉24,140.58万元，占备考归母净资产的41.51%，若标的公司未来无法达到预期收益，存在商誉减值风险。
募集配套资金未能实施的风险：配套融资若未能通过审核或发行失败，将影响上市公司资金安排。
上市公司未弥补亏损的风险：截至2025年12月31日，上市公司合并未分配利润为-14,649.75万元，母公司为-19,854.45万元，短期内可能无法进行现金分红。
行业监管政策极端不利调整风险：标的公司业务属于区块链技术服务，若著作权领域主管部门出台强制性政策直接开展相关业务、或国家实施新的业务许可或授权，可能对标的公司业务造成重大影响。
市场竞争引致的市场份额和收入规模下降风险：若有其他版权服务提供商或区块链存证平台进入该细分领域，可能压缩标的公司的市场份额和利润空间。
应用平台采信及合作风险：标的公司业务高度依赖国内主流应用分发平台的采信和核验接口合作，若合作中断或部分平台不再采信，将对业务持续性造成不利影响。
毛利率较高无法持续的风险：主营业务毛利率高达97%以上，若市场竞争加剧导致服务价格下降或业务竞争力下滑，毛利率可能下降。
收购整合风险：本次交易后标的公司成为全资子公司，但双方在管理方式和经营模式上存在差异，整合不顺利可能导致协同效应无法发挥。
业务定价政策变化风险：标的公司服务收费实行市场调节价，若未来被认定存在不公平高价或价格欺诈，可能受到行政处罚。
股市波动风险：股票价格受宏观经济、市场情绪、投资者心理等多重因素影响，本次交易审批周期较长，面临股价波动风险。
不可抗力风险：政治、政策、经济、自然灾害等不可控因素可能带来不利影响。
本次交易已经履行的决策程序包括：上市公司第四届董事会第八次、第十一次、第十二次、第十四次、第十六次、第二十次、第二十一次、第二十二次会议审议通过；2025年第一次临时股东大会、2026年第二次临时股东会、2026年第三次临时股东会审议通过；已履行国资监管程序（包括国有资产评估备案、产权交易所挂牌交易）；已获得有权国资监管机构的批准；各交易对方已履行内部授权或批准程序。
本次交易合规性要点如下：
是否符合《重组办法》第十一条： 本次交易符合国家产业政策及环境保护、土地管理、反垄断、外商投资、对外投资等法律规定；不导致上市公司不符合股票上市条件（社会公众持股不低于25%）；资产定价公允（以评估值为参考协商确定，补充协议已经股东会审议）；资产权属清晰且过户无障碍；有利于增强持续经营能力，不存在重组后主要资产为现金或无具体经营业务的情形；有利于保持独立性；有利于形成健全有效的法人治理结构。
是否构成重组上市： 不构成。交易前后控股股东和实际控制人均为牛文文先生，最近36个月控制权未发生变更；交易未达到重组上市标准。
是否符合《重组办法》第四十三条： 上市公司最近一年财务报告为无保留意见；现任董事、高级管理人员不存在因涉嫌犯罪被立案调查或行政处罚情形。
是否符合《重组办法》第四十五条/第四十六条/第四十七条： 发行股份价格23.07元/股不低于定价基准日前120个交易日均价的80%；锁定期安排符合规定；募集配套资金规模未超过发行股份购买资产交易价格的100%，发行股份数量未超过发行前总股本的30%，用途符合规定。
是否符合《注册管理办法》： 不存在第十一条规定的不得向特定对象发行股票情形；募集资金使用符合第十二条规定；发行对象不超过35名；锁定期6个月以上，符合规定。
是否符合创业板上市公司持续监管办法和重组审核规则： 标的公司所属行业为软件和信息技术服务业，属于上市公司上游，本次交易属于上下游并购，符合创业板定位。
本次交易完成后，上市公司与标的公司之间在三个维度具备显著协同效应：
技术协同： 上市公司拥有以"黑马天启"为核心的AI大模型技术积累，标的公司具备区块链存证、版权认证和核验系统的自主研发能力。双方可以形成"AI + 区块链"的技术互补——AI技术可优化标的公司电子版权认证业务的审核效率，区块链技术可为AI生成内容的版权确权、存证和溯源提供可信的基础设施。进一步，标的公司面向移动应用开发者的电子版权认证业务可以延伸到APP内容版权领域，为AI驱动的应用内容提供版权保障。
客户资源协同： 上市公司已积累超过15万家中小企业客户和众多投资机构、科研院校、产业龙头等合作资源，标的公司通过电子版权认证服务覆盖约12万APP开发者和覆盖全国的知识产权代理商渠道。交易后，上市公司可将其企业服务产品（如专精特新培育、投融资咨询、数字营销等）向标的公司的APP开发者客群延伸，标的公司亦可通过上市公司的渠道优势拓展新的代理商网络，实现双向引流。
服务能力协同： 上市公司原有知识产权服务集中于传统的软著、商标代理和资质申报领域，标的公司的加入补齐了移动应用版权认证这一高增长细分环节，使上市公司形成从基础代理到区块链存证认证、从商标到软著的全链条知识产权服务体系，提升客户粘性和综合服务价值。
需指出的是，本次交易定价未将协同效应纳入估值考量。评估机构在收益法预测中未考虑协同效应对标的公司业绩的增量影响，上市公司亦在交易定价分析中明确协同效应"难以量化"，故交易对价仅反映标的公司独立经营价值。协同效应的实际释放程度将取决于交易后的整合效果。
以下为个人分析，不构成投资建议。
标的公司版信通本质上是移动应用分发生态中的"版权认证基础设施"——它通过将核验接口深度嵌入主流应用分发平台的审核流程后端，构建了应用开发者与应用平台之间的信息验证通道。这类"平台级嵌入型"商业模式具有典型的网络效应和转换成本壁垒：一旦开发者习惯使用、平台完成接口改造，替代成本极高。但需清醒认识其业务的单一性：97%以上的收入依赖电子版权认证单一产品，下游场景集中于移动应用上架，监管政策的任何极端变化或主流平台采信态度的转向都可能对业务根基造成冲击。交易作价28,000万元对应2024年静态PE 9.26倍，与软件信息服务行业均值380倍相比看似便宜，但考虑到标的公司业务高度聚焦且未经历完整经济周期，该估值基本反映了其商业模式的独特性和实际的风险折价。
交易各方以"2025年业绩已确定并归上市公司享有"为由，将3年9,000万元承诺缩减为2年6,200万元承诺，看似权利义务未发生变化，但实质上降低了业绩承诺的覆盖强度和约束期限。从覆盖率维度看，6,200万元累计承诺仅对应交易对价的22.14%，显著低于行业30%-60%的惯常水平。若标的公司2026-2027年出现业绩大幅下滑，业绩承诺方最高补偿金额上限（14,201.26万元）可以覆盖交易作价的50.72%，但补偿触发门槛（累计实际净利润<4,200万元）本身较低，意味着在2026-2027年累计实现0-4,200万元之间的"灰色区间"内，上市公司仅为部分损失买单，且该区间宽度较大。投资者不应仅以2025年实际利润高增长而放松对后续履约能力的研判——小游戏市场的阶段性爆发是否可持续，是承诺能否兑现的最大变量。
标的公司财务特征极为清晰：负债率13.84%、经营现金流5,233万元、净利润现金含量105%，均属优质水平。但需关注两个结构性风险：其一，93%以上的收入通过代理商渠道完成，标的公司对终端用户的控制力有限，代理商体系一旦出现大幅波动或竞争性分流，将对收入稳定性构成挑战；其二，上市公司截至2025年末存在未弥补亏损，在弥补亏损前无法向股东现金分红，这意味着本次收购的利润贡献无法在短期内以分红形式回报股东。若收购完成后的整合期较长，投资者需耐心等待上市公司整体扭亏为盈后方能享受分红回报。
交易完成后将新增商誉24,140.58万元或16,988.81万元，两种口径差异源于对评估基准日与交割日之间期间损益的不同模拟。无论何种口径，商誉规模均超过标的公司2024年末净资产的3-5倍。若标的公司2026-2027年业绩不达承诺，商誉减值可能直接吞噬上市公司归母净利润。以2025年交易后备考归母净利润-218.08万元为基数，10%的商誉减值（约2,414万元）即可使上市公司备考净利润变为更大的亏损。业绩承诺虽可在一定程度上对冲商誉减值风险，但承诺覆盖率有限，上市公司仍需承担残余商誉风险。
从产业逻辑看，创业黑马收购版信通是其从传统企业培训向数字化企服转型的合理布局，标的资产的盈利能力确实能短时间改善上市公司财务状况。然而，交易结构设计上存在若干不足：业绩承诺覆盖比例偏低、承诺期缩短、估值方法的收益法预测假设过于保守（实际业绩大幅超预测缺乏说服力）、差异化支付时间安排增加了现金支付复杂度。若本次交易能够顺利过会并完成交割，投资者后续应重点关注标的公司收入增速能否维持、代理商体系是否稳定、主流平台合作关系是否持续。
核心跟踪指标：
一句话总结： 高增长版权认证标的注入亏损上市公司，方向认可但业绩承诺偏弱，宜保守评估整合与商誉风险。
| 字段 | 受控取值 | 原文依据 |
|---|---|---|
| 支付方式 | 现金+股份 | 重大事项提示"上市公司拟向数字认证、云门信安、李海明、怡海宏远、潘勤异、熊笃、董宏、李飞伯发行股份及支付现金购买其合计所持有的版信通100%股权"。股份支付14,722.40万元，现金支付13,277.60万元 |
| 差异化定价-估值差异 | 否 | 各交易对方按持股比例对应28,000.00万元整体对价分配，未披露不同交易对方之间存在估值差异 |
| 差异化定价-支付方式差异 | 是 | 重大事项提示"（三）本次重组的支付方式"显示：数字认证、怡海宏远为全现金；李海明、潘勤异、董宏、熊笃、李飞伯为全股份；云门信安为"现金+股份"混合方式 |
| 差异化定价-支付时间差异 | 是 | 第七节"现金支付安排"：向数字认证采用分期付款（首期30%，剩余价款在募集资金到位后30日内支付，最长不超过合同生效之日起1年）；向云门信安和怡海宏远在募集资金到账后30日内一次性支付 |
| 分期支付期数 | 2 | 数字认证现金对价分2期支付：首期3,074.53万元，剩余7,173.89万元 |
| 是否业绩承诺 | 是 | 重大事项提示"本次交易有无业绩补偿承诺：√有" |
| 承诺净利润覆盖比例 | 22.14% | 调整后承诺净利润总额6,200万元 ÷ 交易金额28,000.00万元 × 100% = 22.14%（基于《业绩承诺与补偿协议之补充协议》2026-2027年承诺合计6,200万元口径） |
| 业绩承诺期限 | 2年 | 2026年度及2027年度（原承诺期为2025-2027年3年，经补充协议调整为2年） |
| 主要股东锁定期 | 12个月 | 交易对方承诺：持股满12个月的标的股权的，股份自发行结束之日起12个月内不得转让；持股不足12个月的，锁定36个月；另按业绩承诺完成比例分三年解禁，两者以孰晚为准 |
| 收购比例 | 100% | 交易方案简介"购买其合计所持有的版信通100%股权" |
| 最终评估方法 | 收益法 | 第六节"本次评估以收益法的评估结果作为最终评估结论" |
| 评估增值率 | 481.36% | 第六节"评估结果较母公司财务报表净资产账面值的增值率为481.36%" |
| 是否构成重组上市 | 否 | 重大事项提示"构成重组上市：□是 √否" |
| 是否关联交易 | 否 | 重大事项提示"构成关联交易：□是 √否"；交易对方在交易前与上市公司不存在关联关系 |
| 是否跨行业收购 | 是 | 收购方主业为教育/企业服务（申万：教育）；标的行业为软件著作权电子版权认证服务（I65软件和信息技术服务业）。草案认定标的为上市公司上游，属上下游并购，但行业分类不同 |
| 收购方行业 | 教育 | 已知信息：收购方行业（申万）：教育 |
| 标的行业 | 软件著作权电子版权认证服务 | 标的公司主营业务为软件著作权电子版权认证服务，所属行业为I65软件和信息技术服务业中的656信息技术咨询服务 |
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