近年来，国家出台一系列政策鼓励上市公司通过并购重组做优做强。2024年4月国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，明确鼓励上市公司聚焦主业、综合运用并购重组等方式提高发展质量；2024年9月证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，支持上市公司开展符合商业逻辑的并购，收购有助于补链强链的优质资产。功能性糖醇行业方面，《产业结构调整指导目录（2024年本）》将“多元糖醇及生物法化工多元醇”列为鼓励类产业，行业面临良好的政策环境。
全球功能性糖醇市场稳步增长，2022年全球市场规模约46亿美元，预计2030年将达77亿美元，年复合增长率约6.7%。其中，全球木糖醇市场规模2024年约11.2亿美元，预计2029年达16.4亿美元，年复合增长率7.9%。我国功能性糖醇行业发展迅速，2006年产量仅60万吨，2023年总产量已达165.33万吨，2022年市场容量约102亿元，预计2027年将达210亿元。行业市场集中度较高，2023年产量前六大企业合计产量超市场总量的85%，规模效应与原料供应能力已成为核心竞争要素。
本次交易旨在：1）巩固上市公司在木糖醇市场中的龙头地位——上市公司2021年晶体木糖醇全球市场占有率25.5%（排名第二）、国内市场占有率58.5%（排名第一），标的公司同为行业知名企业，并购整合可避免恶性竞争、维护行业健康发展；2）充分发挥协同效应，在采购、生产、销售、研发等方面整合优势资源；3）提升产业链稳定性，增强原材料供应和抗风险能力；4）加码主业发展，提高盈利能力，实现股东价值最大化。
上市公司拟通过发行股份及支付现金相结合的方式，购买张其宾、谭瑞清、汤阴县豫鑫有限责任公司（简称“汤阴豫鑫”）、谭精忠合计持有的豫鑫糖醇100%股权，不涉及募集配套资金。
100%股权。
标的资产交易价格为109,800.00万元，参考坤元评估出具的《资产评估报告》（收益法评估值110,100.00万元），由交易双方协商确定。
以股份和现金相结合方式支付。其中，股份对价73,200.00万元（占总对价66.67%），现金对价36,600.00万元（占总对价33.33%）。股份发行价格为12.00元/股，合计发行6,100万股。具体分配如下：
| 交易对方 | 出售比例 | 股份对价(万元) | 现金对价(万元) | 总对价(万元) |
|---|---|---|---|---|
| 张其宾 | 61% | 44,652.00 | 22,326.00 | 66,978.00 |
| 谭瑞清 | 20% | 14,640.00 | 7,320.00 | 21,960.00 |
| 汤阴豫鑫 | 14% | 10,248.00 | 5,124.00 | 15,372.00 |
| 谭精忠 | 5% | 3,660.00 | 1,830.00 | 5,490.00 |
股份对价通过发行新股支付，现金对价来源于上市公司自有或自筹资金。现金对价分两期支付：第一期24,400万元于股份登记在交易对方名下后30天内支付，第二期12,200万元于第一期支付满一年之日起30天内支付。
所有交易对方均按总交易价格109,800.00万元、收购100%股权计算，各交易对方的隐含100%估值如下：
| 交易对方 | 出售比例 | 获得对价(万元) | 隐含100%估值(万元) |
|---|---|---|---|
| 张其宾 | 61% | 66,978.00 | 109,800.00 |
| 谭瑞清 | 20% | 21,960.00 | 109,800.00 |
| 汤阴豫鑫 | 14% | 15,372.00 | 109,800.00 |
| 谭精忠 | 5% | 5,490.00 | 109,800.00 |
四位交易对方的隐含100%估值均为109,800.00万元，无差异。
结论：本次交易在交易对方之间不存在差异化定价安排。
标的公司主要从事木糖醇、木糖（D-木糖）、麦芽糖醇（晶体及液体）、L-阿拉伯糖、赤藓糖醇等功能性糖醇产品的研发、生产和销售。核心产品为木糖醇，2024年度贡献主营业务收入59,341.44万元，占比66.35%。子公司盛久糖醇主要从事木糖生产，为标的公司提供核心原材料，同时部分商品木糖对外出售。
标的公司掌握多途径制取木糖的成熟工艺（玉米芯水解、半纤维素水解与木糖浓缩液提取、木糖母液色谱分离提纯），并拥有加氢醇化、色谱分离、真空蒸发结晶等先进生产工艺。截至2024年末，拥有授权专利41项（其中发明专利5项、实用新型36项），通过ISO9001、FSSC22000、FAMI-QS等多项国内外认证。
以直销客户（生产商/品牌商）和经销客户（贸易商）并重。2024年度直销客户收入占主营业务收入59.15%，经销客户占40.85%。客户包括不凡帝、玛氏箭牌、好丽友、罗盖特、高露洁、君乐宝、娃哈哈等国内外知名企业。2024年前五大客户收入占比45.14%，客户集中度适中。境外销售占比46.99%，主要出口欧洲、北美市场。
标的公司深耕功能性糖醇行业近20年，木糖醇产能规模行业名列前茅，子公司盛久糖醇木糖产能亦处行业领先。主要竞争对手包括丹尼斯克（Danisco）、罗盖特（Roquette）、保龄宝、三元生物、山东天力等。木糖醇市场全球集中度较高，前几大厂商占据全球大部分市场。
2022年全球功能性糖醇市场规模约46亿美元，预计2030年达77亿美元、年复合增长率6.7%。2024年全球木糖醇市场规模约11.2亿美元，预计2029年达16.4亿美元，年复合增长率7.9%。我国2022年功能性糖醇市场容量约102亿元，预计2027年达210亿元。行业增长驱动因素包括：全球控糖减糖趋势、健康消费观念普及、下游食品饮料日化应用领域拓展、功能性糖醇替代蔗糖空间巨大（2023年全球食糖消耗量约17,788万吨）。行业进入壁垒较高，包括技术与产能壁垒、原材料供应保障壁垒、客户资源壁垒、市场准入壁垒、环保壁垒及资金壁垒。
| 项目 | 2023年 | 2024年 |
|---|---|---|
| 营业收入（万元） | 71,669.94 | 91,883.25 |
| 营业成本（万元） | 63,345.60 | 69,784.30 |
| 利润总额（万元） | -1,091.84 | 11,914.99 |
| 净利润（万元） | -915.19 | 10,371.63 |
| 归母净利润（万元） | -877.76 | 10,321.16 |
增速分析：2024年营业收入同比增长28.20%（+20,213.31万元），主要系木糖醇、麦芽糖醇及阿拉伯糖销售增长；净利润同比增长1,233.29%（由亏损转盈利），主要系产能利用率提升、规模效应显现、原材料价格下降使毛利率从11.61%提升至24.05%。收入增速显著高于全球行业增速（6.7%），反映标的公司市占率快速提升，但其高速增长部分源于前期产能释放及低基数效应，后续增速可能趋于行业均值水平。
| 产品 | 2023年收入(万元) | 2023年毛利率 | 2024年收入(万元) | 2024年毛利率 |
|---|---|---|---|---|
| 木糖醇 | 49,908.99 | 13.12% | 59,341.44 | 25.13% |
| 木糖 | 9,205.06 | 11.20% | 8,347.82 | 21.53% |
| 晶体麦芽糖醇 | 4,300.39 | 7.60% | 7,775.24 | 2.59% |
| 液体麦芽糖醇 | 1,938.03 | -63.70% | 3,408.90 | -7.50% |
| 阿拉伯糖 | 260.67 | 24.89% | 4,137.65 | 36.36% |
| 赤藓糖醇 | 2,603.39 | -13.08% | 3,259.00 | 6.64% |
增速分析：木糖醇收入同比增长18.90%，毛利率提升12.01个百分点，系自产木糖替代外购及规模效应显现；阿拉伯糖收入同比增长1,487.21%，毛利率大幅提升11.47个百分点，因2024年盛久糖醇年产2,000吨生产线建成投产，业务处于快速放量阶段；晶体麦芽糖醇毛利率下降5.01个百分点，因柔性产线交替生产导致分摊固定成本增加。整体毛利率从11.61%升至24.05%，盈利能力改善显著，与行业龙头华康股份（2024年21.77%）水平趋近。
| 项目 | 2023年末 | 2024年末 |
|---|---|---|
| 资产总额（万元） | 125,572.01 | 133,482.70 |
| 负债总额（万元） | 81,280.43 | 78,979.49 |
| 所有者权益（万元） | 44,291.58 | 54,503.21 |
| 归母所有者权益（万元） | 44,225.85 | 54,503.21 |
增速分析：2024年末资产总额同比增长6.30%，主要系固定资产增加10,098.87万元（木糖改扩建项目、功能糖醇配套及扩建项目转入）及应收账款增加6,718.17万元（销售增长）所致；所有者权益同比增长23.05%，由净利润留存带动；资产负债率从64.73%下降至59.17%，财务杠杆有所优化，但仍高于同行业上市公司平均水平（约15-25%），主因标的公司融资渠道以银行借款及股东拆借款为主。
| 项目 | 2023年 | 2024年 |
|---|---|---|
| 经营活动现金流量净额（万元） | 5,544.61 | 14,299.20 |
| 投资活动现金流量净额（万元） | -12,386.03 | -12,732.65 |
| 筹资活动现金流量净额（万元） | 10,942.70 | -5,114.76 |
| 现金及等价物净增加额（万元） | 4,114.70 | -3,114.62 |
增速分析：2024年经营活动现金流量净额同比增长157.95%，与净利润增长趋势一致，盈利质量较好；投资活动现金流持续为负，反映标的公司仍在进行产能建设投入（功能糖醇配套及扩建项目等）；筹资活动由净流入转为净流出5,114.76万元，主要系归还关联方拆借款所致。现金流结构显示公司从外部融资驱动逐步转向经营内生驱动。
| 评估方法 | 评估值（万元） | 增值额（万元） | 增值率 |
|---|---|---|---|
| 资产基础法 | 64,999.28 | 14,182.45 | 27.91% |
| 收益法 | 110,100.00 | 55,596.79 | 102.01% |
收益法评估值高于资产基础法45,100.72万元，差异率40.96%。差异原因：资产基础法仅反映单项资产重置价值，无法体现客户资源、商誉、人力资源、销售网络等表外无形资产价值；收益法能全面反映企业整体获利能力及成长性。最终采用收益法评估结果。
收益法评估值：110,100.00万元；评估增值率：102.01%。
| 项目 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 永续期 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入(万元) | 98,364.23 | 106,039.15 | 112,478.95 | 118,352.35 | 121,554.99 | 121,554.99 |
| 毛利率 | 20.99% | 22.06% | 23.02% | 23.86% | 24.20% | 24.20% |
| 息前税后利润(万元) | 10,512.49 | 11,819.56 | 12,785.67 | 13,648.46 | 14,311.78 | 14,311.78 |
| 营业收入变动 | 评估值变动 | 毛利率变动 | 评估值变动 | 折现率变动 | 评估值变动 |
|---|---|---|---|---|---|
| +10% | +13.44% | +10% | +21.83% | +10% | -13.25% |
| -10% | -13.43% | -10% | -21.82% | -10% | +16.19% |
评估值对毛利率变动最为敏感，其次为营业收入和折现率。标的公司盈利能力高度依赖原材料价格和产能利用率，构成估值主要风险点。
经交易双方协商一致，本次交易不设置业绩承诺及补偿安排。交易对方未进行业绩承诺，若标的公司业绩无法达到预期，交易对方不会就不达预期事项对上市公司给予相应补偿。
草案已就“交易对方未作业绩承诺的风险”进行了专项风险提示，提请投资者注意。
本次交易无业绩承诺，无需计算。
简要点评：在收益法评估增值率达102.01%的情况下，标的公司不提供任何业绩承诺，这一安排显著偏离同行业并购惯例。虽然草案解释为“交易双方协商一致”，但缺乏业绩保障机制增加了上市公司的投资风险，尤其是考虑到标的公司2023年尚为亏损状态（净利润-915.19万元），业绩波动风险不可忽视。
现金对价36,600.00万元分两期支付： - 第一期：24,400万元，于股份登记在交易对方名下后30天内支付。交易对方应将第一期支付金额优先用于缴纳本次交易应缴的全额所得税等相关税费。 - 第二期：12,200万元，于第一期现金对价支付满一年之日起30天内支付。
如因上市公司原因逾期支付，应按逾期金额每日万分之一计算违约金。
协议生效条件： 1. 交易双方签字或其授权代表签字并加盖各自公章； 2. 本次交易获得上市公司董事会、股东大会审议批准； 3. 本次交易经上交所审核通过并取得中国证监会同意注册的决定。
于取得中国证监会注册决定文件之日起三个月内，完成标的股权转让工商变更手续及发行股份登记手续。如发行股份在六个月内无法完成登记，经双方书面同意可适当延长，但最长不得超过获得注册后的十二个月。
过渡期内标的公司产生的盈利由上市公司享有，产生的亏损由交易对方按出售股权比例以现金方式补足。
若交割日标的公司仍存在关联方借款，自交割日起借款利息不得高于同期银行贷款利率计算，且须履行上市公司关联交易决策程序后实施。交易双方同意尽最大努力促使标的公司以银行贷款对关联方借款进行置换。
本次交易所有交易对方适用统一支付安排和锁定期，不存在A组/B组的差异安排。
| 项目 | 2023年交易前 | 2023年交易后(备考) | 变化率 | 2024年交易前 | 2024年交易后(备考) | 变化率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 资产总额(万元) | 617,768.22 | 797,966.36 | +29.17% | 699,202.90 | 884,824.71 | +26.55% |
| 归母权益(万元) | 308,943.26 | 371,220.35 | +20.16% | 324,343.10 | 396,020.68 | +22.10% |
| 营业收入(万元) | 278,269.55 | 349,917.27 | +25.75% | 280,843.58 | 369,957.83 | +31.73% |
| 净利润(万元) | 37,238.43 | 35,669.94 | -4.21% | 26,878.94 | 36,373.70 | +35.32% |
| 归母净利润(万元) | 37,145.23 | 35,614.17 | -4.12% | 26,848.39 | 36,292.68 | +35.18% |
| 基本每股收益(元) | 1.25 | 0.95 | -24.00% | 0.90 | 0.96 | +6.66% |
2024年备考营收增长31.73%、归母净利润增长35.18%，交易对盈利能力有正向贡献。2023年备考净利润略有下降（-4.12%），主要系当时标的公司处于亏损状态。基本每股收益2023年稀释明显（-24.00%），2024年略增（+6.66%）。
本次交易将形成商誉46,714.04万元，加上上市公司现有商誉34,615.71万元，交易后商誉合计约81,329.74万元，占备考归母净资产的20.54%，商誉减值风险需持续关注。
本次交易符合《重组管理办法》第十一条的各项规定：符合国家产业政策（标的属食品制造业、鼓励类产业），符合环保、土地管理等规定，不构成垄断；不会导致上市公司不符合上市条件；资产定价公允、发行价格合规（不低于基准日前20个交易日均价的80%）；资产权属清晰、过户不存在法律障碍；有利于上市公司增强持续经营能力。本次交易不构成重大资产重组，不构成重组上市。符合《重组管理办法》第四十三条规定，所购买资产与上市公司主营业务具有协同效应。上市公司控股股东、实际控制人已出具关于保持独立性、避免同业竞争、减少和规范关联交易的承诺函。交易对方已出具关于股份锁定、无违法违规行为、不存在内幕交易的承诺。
草案特别指出：本次评估及交易定价未考虑协同效应对评估值的影响。
以下为个人分析，不构成投资建议。
上市公司与标的公司同为木糖醇行业领军企业，两者合计产能在全球市场将形成更高集中度，有利于行业定价秩序的稳定。交易价格对应标的公司2024年PE约10.64倍（109,800/10,321.16），远低于可比上市公司均值29.55倍（TTM），表面估值合理。但标的公司2024年利润高增长可能含有周期性因素（原材料成本下降），若玉米芯价格回升或产能利用率回调，其盈利能力可能大幅波动。以2023年亏损为基数，此交易隐含对未来高速增长的强烈预期，投资者需审慎评估盈利持续性。
在评估增值率达102.01%、且标的公司具有较强周期性的背景下，交易对方未提供任何业绩承诺及补偿安排，这在A股同类并购中较为罕见。通常同行业并购交易会设置3年业绩承诺期，覆盖净利润总额一般达到交易对价的30%-60%。缺乏业绩保障意味着上市公司承担全部整合风险和经营不确定性，而交易对方已全额锁定退出收益（其中66.67%为股份对价，但有12个月锁定期后可减持）。建议投资者重点关注意见是否缺乏独立财务顾问对此的充分合理性论证。
标的公司报告期内存在大量关联交易（向关联方销售占比约22%-30%）、关联方资金拆借（如郜爱琴、河南银泰、谭瑞清等）以及高管竞业问题（乐湛特）。虽然草案披露已进行清理和整改，但关联关系错综复杂（涉及实际控制人配偶、亲属及关联企业），该等问题在并表后可能对上市公司治理和内控提出更高要求。标的公司2024年流动比率仅0.65、资产负债率59.17%，叠加5.5亿元付息债务，财务质量显著弱于上市公司。过渡期内须确保资产独立性、偿还关联方借款等措施的具体执行需要持续跟踪。
功能性糖醇行业受益于全球减糖趋势和健康消费升级，中长期需求增长确定性较高。然而，国际贸易摩擦加剧（美国加征关税至20%、欧盟对赤藓糖醇征收反倾销税）对出口导向型标的公司（境外销售占比约47%）构成实质性挑战。此外，行业技术门槛虽高，但包括上市公司在内的头部企业均在扩张产能（舟山华康100万吨玉米深加工项目），中期存在产能过剩和价格竞争加剧风险。协同效应的实质性释放至少需2-3年。
本次交易虽履行了关联交易决策程序，但在方案设计上，中小投资者权益保护存在薄弱环节：无业绩承诺、无减值补偿、股份锁定期仅12个月（低于市场常见的36个月或分期解锁）、2023年备考每股收益稀释24%。独立财务顾问应就上述问题提供更为充分的论证。上市公司董事会承诺的填补回报措施（如提升盈利能力、完善治理）偏向原则性表述，缺乏量化目标。
核心跟踪指标： - 标的公司2025年实际净利润与收益法预测（息前税后利润约1.05亿元）的偏差； - 玉米芯采购价格走势及木糖醇产品毛利率波动； - 关联方借款清理进度及关联交易规范化执行情况； - 美国对华关税政策变化及标的公司境外销售占比变化； - 商誉减值测试结果及整合进展。
一句话总结： 行业龙头战略整合方向正确，但无业绩承诺的高溢价收购叠加关联交易密集和治理隐患，投资者须警惕整合不及预期及商誉减值风险。
| 字段 | 受控取值 | 原文依据 |
|---|---|---|
| 支付方式 | 现金+股份 | 交易方案：以股份和现金支付交易对价分别为7.32亿元和3.66亿元 |
| 差异化定价-估值差异 | 否 | 四位交易对方隐含100%估值均为109,800.00万元，无差异 |
| 差异化定价-支付方式差异 | 否 | 所有交易对方均采用股份对价66.67%+现金对价33.33%，无差异 |
| 差异化定价-支付时间差异 | 否 | 所有交易对方现金对价均分两期支付（第一期24,400万元，第二期12,200万元），无差异 |
| 分期支付期数 | 2 | 现金对价分两期支付 |
| 是否业绩承诺 | 否 | 重大事项提示一/(一)：“本次交易有无业绩补偿承诺 无”；第七节五：“本次交易不设置业绩承诺及补偿安排” |
| 承诺净利润覆盖比例 | 不适用 | 无业绩承诺 |
| 业绩承诺期限 | 不适用 | 无业绩承诺 |
| 主要股东锁定期 | 12个月 | 重大事项提示一/(四)：“自本次发行股份完成之日起12个月内不以任何方式转让” |
| 收购比例 | 100% | 重大事项提示一/(一)：“合计持有的豫鑫糖醇100%股权” |
| 最终评估方法 | 收益法 | 第五节四：“本次评估最终采用收益法评估结果1,101,000,000.00元作为豫鑫糖醇股东全部权益的评估价值” |
| 评估增值率 | 102.01% | 重大事项提示一/(二)：“增值率/溢价率102.01%” |
| 是否构成重组上市 | 否 | 第一节六：“本次交易不构成重组上市” |
| 是否关联交易 | 是 | 第一节五：“本次交易构成关联交易” |
| 是否跨行业收购 | 否 | 第一节一/(一)：“本次交易标的公司亦为我国功能性糖醇行业知名企业”，与上市公司同属功能糖醇制造行业 |
| 收购方行业 | 化学制品 | DB已知信息 |
| 标的行业 | 功能性糖醇制造 | DB已知信息 |
本站为静态存档，内容由公开披露文件整理与模型辅助生成，仅供研究参考，不构成投资建议。 草案与问询函原文请以链接指向的巨潮资讯网公告为准。生成时间 2026-09-02 09:22。